理財百科

最近美國財政部加大長債回購規模，10至30年期舊債的單次回購規模，由最多20億美元提高至至少40億美元。
不少人第一個反應是：美國開始買債，是不是又準備「放水」？其實今次不是QE。QE是聯儲局透過擴張資產負債表買入債券，增加銀行體系的準備金；今次則是財政部買回部分舊債，主要目的是改善長債市場的流動性。

所以與其說美國重新開動「印鈔機」，不如說它正在重新整理自己的債務。

但問題來了：
眼前的壓力減輕了，風險又去了哪裡？

• 借短一點，真的比較著數？

假設你要借100萬元。
一個選擇，是今天鎖定利率借30年；另一個選擇，是先借3個月，到期再借新錢還舊錢。
前者成本較早鎖定；後者較靈活，但每隔幾個月就要重新面對一次市場利率。

政府發債也是一樣。
短期國債（T-Bills）因為年期短、流動性高，貨幣市場基金、銀行和大型企業都有很大需求，因此通常較容易被市場吸收。

但短債有一個代價：很快就要再借一次。
如果未來利率下降，政府可以用更低成本續借；但如果高息維持得比預期更久，每次到期都要重新以高息融資。

這就是「再融資風險」（Refinancing Risk）。
所以借短債不是消滅高息風險，而是將今天的利率問題，留到下一次。

• 更重要的是：買短債的錢從哪裡來？

這才是很多人忽略的一層。
過去幾年，美國貨幣市場基金有大量資金停泊在聯儲局的逆回購工具（RRP）。
當Treasury Bills回報更吸引，基金可以將資金由RRP搬去買短債。
資金只是由一個短期安全資產搬去另一個，對銀行準備金的直接壓力相對有限。
但如果RRP這個資金池愈來愈薄，而新發短債需要更多銀行存款或其他市場資金吸收，情況就不同。投資者買債後，資金會先流入美國財政部在聯儲局的戶口（TGA）。在政府重新把錢花出去之前，銀行體系的準備金可能受到更大壓力。所以同樣發100億美元短債，對市場的影響可以完全不同。

發債量告訴你政府借了多少錢；
資金來源，才告訴你市場的流動性去了哪裡。

• 這種「錢荒」真的發生過

2019年9月，美國企業交稅與大量國債交收撞在一起，銀行準備金短時間下降，同時持有大量美債的交易商又需要資金融通。結果，平時約2%的隔夜Repo Rate一度衝至接近10%，最後要由聯儲局出手提供流動性。

當時並不是整個金融市場沒有錢。
而是錢沒有留在最需要它的地方。
這亦是為什麼今日市場重新關注美國的發債結構。

• 所以今次到底是不是「救市」？

財政部增加長債回購，的確可以改善部分舊債的流動性，減輕長債市場眼前的壓力。
但它解決不了財政赤字，亦不會令美國龐大的債務消失。
如果未來融資更多依賴短端，政府就要更頻密面對再融資；
而大量短債由誰買、用哪一筆錢買，亦會影響金融體系的流動性。

所以今次與其說是「救市」，更像是一場風險交換：
減輕今天長債市場的部分壓力，同時把更多問題留給未來的再融資和資金流動。

債務沒有消失。
改變的只是——風險由哪裡出現，以及什麼時候出現。